金融市场有一个常识，每个能够做出稳定超额收益的策略都会衰减至失效。
因为所有人都在追求Alpha，一旦发现某个策略能获得Alpha，就会有大批资金涌入，最终Alpha会被摊薄，直至消失。
Tom，公众号：Tom真不想看你亏钱Alpha的半衰期
量化基金凭借着稳定的超额收益近些年吊打主观基金，今年凭借着Deepseek的爆火，也让更多人了解到了Deepseek背后中国知名量化投资机构的技术实力。
据多家基金销售渠道反映，今年基金销量量化基金明显超过了主观基金，投资者对量化基金的接受度越来越高。
按说，量化基金的超额应该越来越低。。。了吧？
结果，今年的量化基金超额收益高得不可思议。
我们来看看历史较久的中证500指数增强策略的超额收益走势，样本我们选择了当年的四大天王与新晋量化巨头，具体不点名了，都是业内规模最大最出名的那几个管理人。
量化基金的超额收益在2018-2024年这六年间处于一个明显的逐年下行趋势，今年一改颓势，超额收益水平直逼2018、2020这两个超额最高的年份。
今年前五个月量化巨头们中证500指增平均超额达到了11.23%，年化超额为27%。
如果用一条橙色趋势线代表今年以前的量化基金超额收益走势，会发现高出或者低于橙色线的数据都可以解释。
2019年是超额收益较高的一年，四大天王中三大天王的超额水平都在20%以上，但由于L姓天王业绩过于拉垮明显拖累了平均值，故2019年数据略有低估。
2020年是打新大年，光打新就可以轻松贡献5%以上的超额收益，故2020年数据略有高估。
2021年市场多次风格转换，各量化巨头要么年初要么年尾，都翻了一次车，超额收益比较惨淡。
2023年量化抱团小微盘股，超额偏高。
2024年微盘股抱团瓦解，超额偏低。
之前脱离橙色这条趋势线的全都被解释了，那么2025年这个猛然超出趋势线的超额收益，应该怎么解释呢？
超额收益可以分两种，一种是割韭菜割出来的，一种是抱团抱出来的。
第一种大家很好理解，通过比市场其它人更准确的分析与更快的交易速度，不断的低买高卖跑赢市场，也就是俗称的“割韭菜”。
第二种其实大家也经历过很多次了，当市场上某一类型的股票被集中的买入，这些股票价格涨幅会明显高于市场，在这个过程中即使不做任何的交易，仅仅持有就可以轻松跑赢市场。
跑赢市场会使得基金净值表现优异，可能导致基金大卖，资金涌入。新涌入资金继续买入抱团股票，抱团股票继续上涨，一直循环。
比如20-21年的公募抱团大白马，2023年量化抱团微盘股，一轮轮抱团的股市在资本市场不断发生。
世界上没有永动机，每一波抱团也都会变脸。
这种抱团产生的超额收益本身伴随着抱团股票估值的不断提升，必然会有一天资金涌入的速度变慢，参与抱团的人希望获利了结，某个诱因触发多米诺骨牌的坍塌，抱团股票就会进入负反馈。
左脚踩右脚上不了天，抱团也终会有一天破灭，抱团产生的超额收益不能算是Alpha，只能算是风格的Smart β。
2025年量化的高超额，到底是“割韭菜”割出来的呢，还是“抱团”抱出来的呢，我们继续分析一下。
“割韭菜”同样会受到市场环境影响，市场的波动程度与市场的交易热度会直接影响到割韭菜的效率。
波动越大，韭菜交易的越多，割起韭菜来也越容易。在一个没什么波动的市场，又没什么成交量，根本就没有韭菜可以割。
我们以指数的波动率和指数的换手率代表市场波动与交易热度，构建一个“割韭菜”环境指数，看看是不是今年的韭菜特别肥美。
中证500指数历年的“割韭菜”环境指数如下：
2025年的“割韭菜”环境指数为8.66，确实不低，可这个数字就连去年都不如，今年的韭菜并不是特别肥美呀，市场环境仿佛并不支持通过“割韭菜”的方式实现这么高的超额。
所以，是不是又抱团了？
要探明是不是又抱团了，先来看看抱哪个团可以获得高超额。我们把各个板块年初至今的涨幅从高到低排序，去掉那些打板的（因为很难打进去），发现在一众冷门行业中看到了一个老熟人“微盘股”。
How old are you！
到底是不是抱团了微盘股呢？
咱们拿不到私募基金的持仓，也不好判断。
不过，如果基金的净值走势和微盘股走势的特点高度一致，其实从净值图上就可以判断出来，大概率拿了不少小微盘股。
由于本身各股票指数的走势趋势就很一致，我们尽可能的把噪音剥离，去掉指数本身的涨跌，就看超额收益的走势。
我们先把微盘股相对中证500指数的超额走势拎出来，再和各量化基金的超额走势对比，不就一目了然了？
因为私募基金普遍公布周净值，我们也跟私募基金净值披露周期一致，画出了微盘股相对于中证500指数的周度超额收益曲线。
还真的是稳稳的超额啊，只要持仓中有微盘股，那么就能稳稳的跑赢中证500指数。
大家仔细看这条曲线会发现，也并不是那么一帆风顺，画红圈的部分就有一轮超额回撤，时间从3月21日开始。
如果你买的中证500指数增强基金今年都是稳稳的增强，但3月21日之后开始有一波超额回撤，那大概率。。。里面是掺了小微盘的。
那么3月21日之后的那一周，各量化管理人的超额水平如何呢？
我们抓了隔壁UP主小荷统计的3月24日至3月28日那周各管理人500指增的业绩统计来看看，40个样本，35是负超额，仅有5个管理人是正超额。
当真就这么巧？
所以。。。真的是都往小微盘去漂移抱团了吗？
我们还可以做的再精细一点，下图是微盘股相对中证500指数的超额回撤，如果你买的中证500指数增强基金今年的超额回撤跟微盘股的超额回撤非常吻合的话，这基本上实锤了。
比如下面这位最近很红的量化机构，你说你没拿很多小微盘股根本说不过去啊，连前面那两波小超额回撤时间都一致。
看来，今年量化超额里，抱团的贡献不低啊。
量化抱团小微盘的必然
量化抱团小微盘股不是第一次了。
最早在2013年就出现过量化中性产品集中配置小盘股做空沪深300指数，在2014年底大票行情中遭到重创。
最近的一次2023年量化基金集中抱团小微盘股，在2024年初市场下跌时发生踩踏，大部分量化基金都出现了大幅度的超额回撤。
为什么量化基金屡屡抱团小微盘股呢？
可能有以下几个原因：
小盘股天然适合量化投资
主观投资的优势是研究的深度，劣势是不能覆盖太多股票，所以主观投资者往往更关注中大盘股，毕竟你去研究半天最后选了几个微盘股，稍微买买就举牌了，资金量大一点就没法玩了。
量化投资的劣势是研究的深度，在每一只股票上大概率都不如主观投资者研究的深。量化的优势是覆盖面广，通过机器去工业化选择投资标的，也就天然的更容易在数量庞大的小微盘股中获取优势。
小盘股更容易割韭菜
波动越大，韭菜交易的越多，割起韭菜来也越容易，这个我们前面写“割韭菜”环境指数时聊过。
小盘股相对于中大盘股具有明显的高波动、高换手的特点。导致在小盘股里面“割韭菜”会更加容易。
下图我们统计了各大宽基指数最近一年的换手率与波动率，会发现明显的市值越小，换手越高，波动越大。
即使不抱团，往小票漂移本身也是能够增强超额收益的。
如果我们去管理量化基金，大概率也是会往小票漂一漂的。
现在小微盘股有风险吗？
左脚踩右脚上不了天，抱团也终会有一天破灭。
现在小微盘股风险有多大？
今天写累了。。。不想再自己拉数据了，还是直接抄吧。下面两个图来自中信证券6月9日的研究报告（侵删）。
小盘股的成交额相较于大盘股的成交额之比已经达到了2023年底的水平，可以说是相当拥挤了。
小盘股与大盘股市盈率的对比也达到了较高的水平，从估值来讲相对大盘股有点贵了。
小盘股又拥挤又贵。
会不会继续涨，很有可能。
毕竟短期价格都是靠资金推动的，只要大家看着量化的高超额继续踊跃认购，左脚踩右脚的“抱团”游戏就会继续。
什么情况下会跌下来呢？
新进资金速度变慢了，有人偷偷抢跑了。
不可能所有人都能在高位脱手的，能高位脱身的只有小部分人，大部分人都会从半空中掉下来。
现在有人已经开始跑了，某私募量化基金经理就在雪球发文宣布把一半小微盘股切换为大盘低波红利，做了一波“主观择时”。
量化跟主观的分界线越来越模糊了啊，很多量化基金干脆改名叫主观风格择时得了。
过几个月后这哥们是踏空拍断大腿，还是笑吟吟的蹲到一波大跌又切换回来？不好说。
如果越来越多的人这么干了，那就是真的到了拐点了。
别忘了小微盘股头上有一把威力巨大的达摩克利斯之剑，新国九条中的“加大退市监管力度”。
小盘股尤其是微盘股价值中很大一部分来源于“壳价值”，2024年年中就因为退市风波带来了一波对小微盘股的定点狙杀，后面会不会再来一轮？
这一刀应该是躲不过去的，想A股健康发展必然要对上市公司进行优势劣汰，不断扩容不利于资本市场健康发展。
或者官媒趁着市场情绪好再来一波对“炒小炒差”的指责？也不好说。
量化基金的投资者应该怎么办？
面对泡沫大家可以有两个选择，一是躲开，二是在泡沫里游泳。
我们向来是比较怂的，水性不好不敢在泡沫里浪。
所以我们的建议是：
中性产品换纯债银行理财，量化多头换股指期货滚贴水。
不知道大家有没有发现，由于超额过于拉风，很多资金涌入了中性策略，一边做超额，一边用股指期货做空对冲掉指数波动，实现稳稳的幸福。
这幸福现在可是越来越不稳了啊。
咱们看看股指期货的贴水吧，都被这帮做空的人做成啥样了。
中证500股指期货的贴水已经达到了年化11%以上的水平，中证1000股指期货的贴水已经达到了年化14%以上的水平。
中性产品的费后收益可以粗略的等于=（超额-贴水）×80%×80%。
（第一个80%是因为实际多头做超额那部分只能有80%，要留20%的仓位去期货做空。第二个80%是因为要收20%的业绩报酬。）
在这个贴水水平下，中性产品的费后收益如果想超过3%，就需要对中证500做出16%/年以上的超额，或者对中证1000做出19%/年以上的年化超额。
大家再看看之前画的量化巨头中证500指增超额趋势线，如果不靠着“抱团”，还能做到年化16%以上的超额吗？
如果做不到年化16%以上的超额，中性费后连3%都做不到，你还不如直接去纯债银行理财躺着去算了。
这也是逼着做中性策略的必须参与抱团。
中性策略现在的收益预期已经大概率是负值了，再做出来的收益都是小微盘的“抱团”收益，性价比极低。
这么高的贴水，如果我们滚贴水，那岂不是轻轻松松做出来没有超额风险的指增了？
只要我们去股指期货做多，就可以打折买到指数，随着到期日的临近，期货和现货价格的收敛，自然而然的做出了指数增强的效果。
这个超额收益可是完全不受“抱团”影响的，在你开仓的那一刻就已经确定给你了。
股指期货只需要放20-30%的保证金，多余的资金还可以放银行理财再增强一波收益。
中证500做出年化12%超额的指增，中证1000做出年化16%以上超额的指增轻轻松松。
有兴趣的可以搜索“股指期货滚贴水”，网上应该有不少教程，星球会员可以到知识星球里，我们也写了专门的滚贴水教程。
（知识星球暂时封盘，新用户暂时无法加入，大家去百度也能学到的）
大家再看看上面那个指增超额趋势线，通过“股指期货滚贴水”现在给你没有超额风险的年化12%增强的中证500指增，香不香。
还有秒级流动性，0道德风险，性价比太高了。
“股指期货滚贴水”确实可能比“抱团”赚的少，但是睡得着觉啊。
中性换纯债银行理财，量化多头换股指期货滚贴水，换完就可以躺着睡大觉了，等“抱团”松一松再回来。
如果“抱团”一直没松呢？
也没事，只要有“抱团”，就有高“超额”，就还会有无知群众买中性策略对冲，股指期货的贴水就能持续维持高位，我们就可以持续躺在没有超额风险的股指期货上面滚贴水。
如果你觉得滚贴水太难了，如果你手上的量化多头是靠谱的老牌巨头们，继续拿着其实也没事。
老牌巨头们经历过各种风风雨雨，各种抱团踩踏，早就习惯了。24年初踩踏完这不也都恢复元气了么，最多就是过程中折腾了点。
如果是新锐管理人啊。。。那你就不知道他是真有本事，还是只是敢赌抱团了。
本文来源于：Tom真不想你踩雷，作者：坐等猫粮的Tom，原标题：《Tom瞎哔哔：今年量化高超额之谜》
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